煤炭行业：跌势依旧 短期难言见底
时间：2021-02-11 20:01:09 来源：雅意学习网 本文已影响 人 
从煤炭行业自身情况来看，价格继续在下降通道中运行。乐观预计，行业可能在09年二季度见底。由于08年合同煤价签订时间较早，其占比较高的龙头企业具有更强的风险抵抗能力，值得长期持有。
煤炭行业或在09年二季度见底
宏观判断短期国际、国内形势并不乐观
在世界经济逐渐走弱的大背景下，中国经济面临着方向性选择的问题。我们的判断是在中国经济与世界经济联系日益紧密的今天，脱离世界经济运行周期中国继续保持高增长难度较大，虽然近期政府出台了多项刺激经济的政策，但是美国“次级债危机”还未完全解决，信用卡危机却呼之欲现；欧洲经济已经步入衰退边缘；日本经济再现危机等不利因素影响下使得对世界经济何时回暖难以下定论。
国内政策导向已由反通胀转向反通缩。中国在经历了08上半年的“通胀”阴影后，频繁的降息、四万亿投资刺激等政策反映出决策者政策意图已转换为考虑如何面对有可能出现的“通缩”问题。从经济数据可以看出国内形式并不乐观：08年第三季度我国GDP增速已降至9.9%，这是自2003年第二季度以来的最低水平；CPI、PPI分别回落至4.0%和6.69%，以前众多研究人员热议的“剪刀差”拉动问题已经发生方向性的转换。这一系列的数据表明中国正在走向通缩，各项政策“猛药”虽已涉及根本，但政策效应必然有一个滞后期，在其发挥作用之前我们可能要面对的是更加严峻的现实。
行业见底为时过早，最乐观估计应在09年二季度
从煤炭行业自身情况来看，低迷逐渐成为一种常态，价格继续在下降通道中运行，而其区域性特征越发明显：南方动力煤需求疲软依旧，东北、西北地区由于进入冬季采暖阶段需求较为稳定；冶金用煤生产企业虽已开始大规模限产，但市场价格仍然一路下跌，如果这些企业的既有库存不能在较短时间内在市场中得以有效“消化”，那么近两年曾风光无限的焦炭生产企业特别是小型焦化企业的大面积破产是可以预期的；化肥企业的限产也对较稳定的无烟煤需求造成压力。
而在众多数据中最令我们担忧的是煤炭出矿价格的回落，根据国家发改委的数据显示，10月份煤炭价格出现小幅下降，主产区平均出矿价格824元/吨，较9月下降1.27%。其中，动力煤价格为560元/吨（-0.70%），冶焦用煤价格为1176元/吨（-1.63%）。我们认为价格由供需决定，而价格的传导需要一定时间，当价格回调回逼至上游终端时，真正的调整可能会在时间和空间上超出任何人的想象。
由于中国的快速发展期长期以来依靠的是投资而非消费，如果投资下降而消费却难以短期内跟上再加上出口的下滑，那么经济放缓将成为必然，日前出台的四万亿投资刺激政策正是基于这个考虑。
在目前经济结构下，国内企业的产业利润被明显放大，直接刺激了企业的投资、生产欲望，所以产品在国际上的竞争力也加强了（这必须以外国需求至少稳定作为前提）。而这种情况又会促使要素分配更加迅速地向资本、企业、政府靠拢，从而造成政府与企业很有钱但普通居民没有钱，因为政府是大多素要素资源的最终控制者，由政府直接或间接主导引起的投资过度以及随之而生的出口过度、消费不足、本币升值压力加大等问题将接踵而来。而正是因为投资在中国经济的主导地位决定了“出手快、下手狠”的投资刺激会较为迅速的得到体现，这个周期影响就有可能较预期持续的时间更短，产生的负面影响更小，但等这次危机消退时，“过热”也许会重新回归，中国产业升级仍然遥遥无期。
基于上述判断，我们认为中国经济见底时间应会提前，但不大可能出现在09年一季度之前，如果参考GDP平减指数以及国内工业产值增速的运行规律来判断，有可能国内经济在09年二季度出现回暖，煤炭行业作为能源供应上游存在传导时滞，预计在这一时间才能判断其见底。同时要对行业未来有清晰的判断还需解决以下三个问题：中国煤炭供给是否过剩；煤炭价格何时得到支撑；煤炭上市公司是否已具备投资价值。
综合考虑09年供略大于求，10年回到紧平衡
供给面整体判断：结合前期分析，截止08年9月我国原煤产量为19.34亿吨，同比增长14%左右，预计全年的煤炭产量在27.5亿吨左右较07年增长约8.44%，考虑到09、10年行业固定资产投资增速下滑较快，修正其增速为7.15%和6.20%。
需求面整体判断：虽然有投资刺激因素作用，但是其政策效果还需时间检验，落实到煤炭行业的需求增长09年是得不到充分体现的（较大需求改观在10年后），根据前述分析由于4大行业在09年对煤炭消费高增长不构成强支撑，在考虑其他需求的基础上我们调整了前期预测分析结果。
结合供需的总体判断：经我们测算在不考虑其他因素影响条件下，2009年我国煤炭供需将会变得较为宽松，整体表现为供给略大于需求的状况，如果考虑进出口及社会必要库存的影响其仍然表现为供略大于求，区别在于空间收窄；2010年在宏观政策刺激下情况会有改变，同上不考虑其他因素影响则可能存在1500万吨的供给过剩，考虑其他因素则市场将重新回到“紧平衡”的状态下。
趋“利”避“害”、抓住龙头
煤炭类企业价值分析思路
股票价格更多反映的是对未来的预期，所以仅凭静态的估值指标做出判断是缺乏支撑的，而我们认为衡量煤炭上市公司是否具备投资价值必须得有一个清晰的思路：
首先，长期要看能源模式。中国是一个多煤，少油气的国家，所以我国的工业发展模式也是围绕着这个展开布局的。而一家好的煤炭上市公司一定是煤炭资源的“垄断者”（或者其母公司拥有丰富的资源），没有资源或者缺少资源意味着企业的稳定发展得不到“保障”。那么在这个大判断成立的条件下，我们有什么理由不长期看好煤炭行业，特别是其中具有明显垄断特征的龙头企业。
其次，中期要看市场供需状况。当对煤炭行业有一个基本的大趋势判断后，必须得对煤炭市场目前的供需状况有一个基本认识，而我们对此的判断如前文分析---09年“供”略大于“需”，10年回到紧平衡，特别是09上半年的“冬天”也许真的会很“冷”。
最后，短期要看煤炭上市公司的经营状况及有无“突发性”事件。一家好的煤炭公司应该具备产量与销售价格稳步提高、经营业绩增长波动不大且具有可持续性等特点。当一家真正的龙头企业出现“突发性”事件（如产品价格波动频繁、业绩增长明显放缓等），则意味着其价格下跌的可能加大，如果投资者具有基于以上几点的价值判断底线，那么其价格跌破这个底线时就成为了一个较为合理的买点。
行业投资策略及重点公司推荐
首先，由于08年合同煤价签订时间较早，其占比较高的龙头企业未能充分享受煤价上涨所带来的高利润未来价格存在上涨空间，在09年全行业陷入低谷时其业绩波动将不会太大，具有更强的风险抵抗能力值得长期持有；其次，建议短期规避冶金用煤（焦煤、焦炭、喷吹煤）生产企业，在下游钢铁行业普遍不景气的条件下，现在的高增长意味着未来更快的衰退（特别是对于没有自身煤炭资源依靠来料加工的焦化企业未来一到两个季度中将面临“生死考验”）；第三，化工用煤生产企业如兰花科创，其未来取决于国家对化肥价格和出口的管制能否松动。
重点公司推荐：中国神华（601088）、中煤能源（601898）。推荐理由是：首先，作为行业内中央直属企业，国家政策更具倾斜性；其次，在国内煤炭生产企业中煤炭储量排前两位，产量稳定增长可以得到保障且持续性较强，同时合同煤占比较高，“长协单”将控制产品销售均价的异常波动故业绩增长更为稳定；第三，经过前期调整两公司股价下跌幅度较大，对应其目前股价具有估值优势，同时如可以参与港股交易，两家公司优势更加明显，建议逢低吸纳长期持有。
作者单位：西南证券
