全球金融不稳定与东亚货币合作
时间：2021-07-01 20:03:11 来源：雅意学习网 本文已影响 人 
[摘要]本文分析回顾了近代经济大萧条与东亚金融危机，研究了理论界对2008年全球金融危机中东亚地区应对金融危机的对策，提出在全球金融不稳定形势下东亚金融合作的设想。
[关键词]金融不稳定；东亚货币合作；汇率协作；政治进程
全球2008年以来经历了仅次于20世纪30年代大萧条的金融动荡。人们会追问危机的根源，也将呈现许多争论。美国应该反思自身经济发展模式，思考美元在全球流通对美国可能具有的“双刃”性以及美国的金融与信用体系。本文讨论两个互相联系的问题，从纵深历史分析金融危机发生与传染的机制，探讨构建东亚阻断或者缓冲金融危机的货币合作途径。
一、金融危机的前世：历史回溯
1700年以前是战争、农业产量及贸易限制主导金融危机的时期。制约因素是除汇票之外金属货币缺乏伸缩性，金融危机与商品价格波动联系在一起。1700年到第一次世界大战前：信贷活动诱发危机。发行银行券和银行贷款使商业银行信用创造活动超越了金属货币的制约。金融危机尽管仍然受实物经济影响，但银行信用扩张与收缩机制居于重要地位。1914年到20世纪60年代，中经两次世界大战，前述各种因素继续对金融危机产生作用，但形成金融危机的因素日益复杂。资本运动规模扩大，程度加深；战争赔款、战时债务是这一时期的特殊因素；经历1929—1933年的大萧条之后，西方国家渐次形成比较有效的金融监管系统，采取积极的货币政策操作。20世纪60年末至1997年亚洲金融危机，不发达国家债务问题使西方富豪感到如鲠在喉，但是更为引人注目的是国际投机资本的迅速移动对金融市场掀起的“冲击波”。货币危机频发的内在机制是布雷顿森林体系的“先天不足”，即双挂钩体制对美国联邦储备系统提出的苛刻的“充分黄金准备”条件。布雷顿森林体系崩溃使全球金融动荡加剧，全球市场的利率、汇率和货物价格不确定性增强。20世纪80年代末以后，短期资本余额显著增长，全球金融电子交易系统的普及扩大了投机者的作用。[1]
二、大萧条：错误政策导致的世界性灾难
有关1929—1933年的大萧条的早期结论主要在三个方面：费雪将大萧条归因于债务负担与通货紧缩不稳定间的相互作用；凯恩斯认为引起失业、萧条的重要原因是边际消费倾向递减引起的有效需求不足；弗里德曼与施瓦茨在《美国货币史（1867—1960）》一书中声称货币供给的不适当下降将正常的经济衰退推向大萧条。其后凯恩斯主义与货币学主义学者不断有新的发现支持和丰富原有论证。[2]
泰敏和希克曼认为自发支出在1929—1930年下降是导致大萧条的主要原因。两人认为凯恩斯主义的均衡模型中的总自发支出并非恒为常数，而是在大萧条期间明显下降。[3]
卡勒梅瑞和哈波瑞兹认为债务问题是造成大萧条的更为重要的因素。债务—资产比率低的公司当面临通货紧缩时可以保持良好的信用可靠性，不致因此严重影响生产与投资活动。比较美国与加拿大，金融动荡对加拿大实际经济活动的冲击较弱，原因在于加拿大发生的实际债务负担较低。[4]
围绕大萧条的争论也集中在两方面：第一，通货紧缩是否被预期到；第二，是预期抑或非预期的通货紧缩造成了大萧条？波南克与罗默等认为大萧条期间的通货紧缩是不可预期的。在1929-1930年充斥着对经济活动与价格的乐观预期，经理阶层整体地高估了零通货膨胀主导经济反转的可能性，对实际利率的事前估计很低，所以不适当地扩大了债务规模，不可预期的通货紧缩增加了名义债务的实际负担，引起债务人对贷款的违约。斯泰芬•G•赛彻特根据利率数据提出对大萧条的新解释：1930-1932年的通货紧缩有3/4被预期到，正是预期的通货紧缩使经济衰退恶化为一场大萧条。赛彻特揭示的传导机制为：市场主体预期到通货紧缩的持久性同时意识到货币的实际收益上升，从而引起资产转换，即由实物资产、金融资产向货币的调整，导致负的净投资，经济发生实质性萎缩。
三、东亚金融危机：汇率钉住与金融自由化陷阱
克鲁格曼认为亚洲金融危机的主要原因是宏观经济基础出了问题，亚洲新兴经济体存在本币高估、国际收支失衡、信贷过度扩张及投资结构不合理等。萨默斯认为东南亚国家微观企业与金融部门出现“金融恐慌”，巨额国际游资的迅速撤出进一步加剧恐慌，加之IMF的错误政策反应，从根本上激化悲观预期，最终诱发危机。有将危机背景追溯到1993年人民币大幅度贬值，导致东南亚国家出口竞争力下降，经常项目出现赤字；或日元20世纪90年代以后对美元升值，使日本企业出口成本上升，由之将生产线搬到泰国，进而使泰铢对日元贬值，泰国对日本出口增加，一旦遇到日本经济衰退，泰国必然受到拖累。蒙代尔将亚洲危机的主因归结于1995年到1998年美元巨幅升值和日元贬值。[5]麦金农与施纳布尔则将东亚经济体不稳定的原因归结为日元与美元汇率波动。[6]
金融危机的形成可能是由于复合因素，对用某一特定因素解释东亚金融危机的分析结论只能纳入解的“元素集合”。通过对金融系统做历史分期观察，表明金融市场变数在增加，爆发危机的可能性增强，带有规律性的是虚拟经济对实物经济的影响增强，虚拟变量、国际游资以及国内投机资本的影响强化。新兴市场经济国家金融体系发育迟缓，不能充分适应变化了的经济环境。[7]
无论对大萧条和亚洲危机的讨论，总需求冲击、货币外生的不稳定、信息不对称、预期行为、汇率机制都在美国次贷危机中有所反映。比如，可以将美国式的“新金融危机”归结为美元流动性泛滥和信贷扩张导致的总需求膨胀。尽管蒙代尔与麦金农均称许亚洲货币与美元“钉住”的汇率机制，但是由于日本同时与美国和东亚其他国家存在密切的经贸联系，日元与美元又采取浮动汇率，导致汇率钉住成为东亚国家的“包袱”。
四、恐龙复活：美国再次颠覆全球金钱“游戏”
这次起于美国的全球金融危机酝酿于住房按揭“次级贷款”，爆发点在于房价下跌、利率飙升条件下房贷资金链断裂，传导扩展自衍生金融工具市场，最终由于金融机构倒闭拖累实体经济。在国际经济一体化、金融全球化背景下危机经由贸易渠道、金融市场和市场预期迅速向世界蔓延。2008年中期以后，金融危机迅速转化为全球经济危机。
从微观的技术层面观察，危机的根源在于美国楼市泡沫。值得深思的是：美联储主席格林斯潘正由于当时采取了放松银根政策获得全球性赞誉，麦金农认为格林斯潘的政策避免了一场全球性通货紧缩与经济衰退，现在人们却归罪于格林斯潘酿成这场危机。美国经济存在制度性缺陷，国际货币体系中的美元本位“原罪”，解决这些问题远非格林斯潘所能胜任。
资产证券化是危机的“催化剂”。大量房贷按揭业务证券化之后被金融机构买去作为债券类投资品种，于是房贷业务的好坏不仅与从事按揭业务的银行休戚相关，更关系到大量金融投资机构的投资表现。尤其可悲的是初级的资产抵押证券（ABS）可以作为抵押再次发行“债务抵押债券”（CDO），出现所谓CDO2等，通过信用增级误导对衍生证劵并不了解的投资者购买。这一手法有效放大了风险。
从宏观角度分析，美国的低储蓄、高消费导致危机。美国社会成为一个“消费动物”，超前消费、寅吃卯粮成为社会时尚，金融机构以及一般投资者与消费者对外部负债具有强依赖症。1999年美国废除《格拉斯-斯蒂格尔法》从根本上放松了对金融机构的管制，例如取消利率上限，允许房贷机构扩张信贷采取“零文件”等原本的违规行为。对信用评级机构监管不力造成大量没有投资价值的资产化证劵被当做信用级别高的投资品种。
