中国上市企业资产折旧与股权价值关系的实证研究
时间：2022-11-11 13:10:04 来源：雅意学习网 本文已影响 人 
容宇恩
(广东第二师范学院， 广东 广州 510303)
现有文献关于折旧对公司的税负和投资影响有一定的研究。张春(2008)指出，固定资产折旧能够抵减公司的应税所得。樊勇和管淳(2020)认为加速折旧政策能够促进公司投资水平的提高。刘行等(2019)发现加速折旧促进公司投资水平的提高对融资约束企业更加明显。申慧慧和于鹏(2021)关于折旧与投资的关系也有类似的发现，并认为新的折旧政策有助企业脱虚向实。但是，陈煜和方军雄(2018)则认为加速折旧降低了企业的投资效率，从而减损了企业价值。肖彦等(2007)通过举例说明加速折旧法会使企业的利润总额下降。
本文重点研究的是股权价值，如何提高企业的股权价值，为投资者带来更大回报，是学术界和实务界都关心的话题。而股权价值受到多种因素的影响，如前面文献所述，一方面，较高折旧率能够促使企业加大投资，并且固定资产折旧能够起到非债务税盾的节税作用，对股权价值发挥正向影响的作用；
另一方面，折旧越高，企业的营业成本和管理费用一般也越高，利润水平将下降，从而负向影响股权价值。所以，本文提出以下假设加以检验：
假设1：固定资产折旧水平越高，越能够促进企业提高投资水平。
假设2：固定资产折旧水平越高，企业的实际税负水平越低。
假设3a: 固定资产折旧水平正向影响企业的股权价值。
假设3b: 固定资产折旧水平负向影响企业的股权价值。
本文实证分析的关键变量定义如下：固定资产折旧()定义为固定资产折旧、油气资产折耗、生产性生物资产折旧/总资产；
股权价值()参考Chen等(2015)的做法定义为企业股票市值/滞后一期总资产；
投资水平()使用购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金/总资产衡量；
实际税负()定义为所得税费用/(所得税费用+净利润)。中介变量是资产回报率()，用净利润/总资产表示。控制变量包括公司现金流()，使用经营活动产生的现金流量净额与总资产之比来表示；
投资机会()等于(营业收入-滞后一期营业收入)/滞后一期营业收入；
杠杆水平()等于总负债/总资产；
公司规模()是总资产的自然对数。本文使用中国A股上市公司2010至2019年的数据进行实证检验，股票市值以及固定资产折旧数据来自CCER数据库，其他数据来自国泰安数据库。剔除金融企业以及固定资产折旧空缺值，共有27779个企业年度观测值供进一步实证检验使用。为了消除离群值对研究的影响，我们对除外其他连续变量做了双侧2.5%的缩尾处理。
表1对上述连续变量进行了描述性统计。在样本中，折旧()平均值为0.0193，中位数为0.0161，企业股权价值()的平均值为2.4399，投资水平()均值是0.0489，实际税负()平均为0.1636。
表1 连续变量描述性统计
为了检验公司投资水平与资产折旧的关系，我们设计了以下的实证方程：
,=+,+,+,+,+,+∑+∑,+
(1)
该方程使用OLS回归，控制年度()和行业()效应，回归系数的标准误经过了企业层面的集聚调整。表2报告了方程(1)及其变体的回归结果。列(1)是投资对折旧的单变量回归，列(2)增加了现金流和投资机会两个控制变量，列(3)是基准方程的回归结果。这三列的回归系数分别是0.5773，0.4927和0.5319，均在1%水平上显著为正，说明折旧率越高，企业的投资水平也越高，证明了假设1。
然后，我们检验假设2，即实际税负与资产折旧的关系。我们将实证方程(1)的因变量替换为实际税负()。表3报告了回归结果，无论是列(1)的单变量回归，还是列(3)的基准回归，的系数都为负，并且在1%水平上显著。可见，固定资产折旧越高，企业的实际税负越小，折旧的确抵减了所得税费用，起到税盾效应的作用。假设2得到证明。
表3 实际税负与固定资产折旧的关系
那么，较高的折旧率既能够促进企业投资，也能够抵减税负，是否有利于提升企业的股权价值呢？我们把实证方程(1)的因变量替换为股权价值()。表4的(1)和(2)列报告了回归结果，的回归系数分别是-20.7228和-20.0328，都在1%水平上显著为负。这说明折旧率越高，企业的股权价值越低，证明了假设3b，而否定了假设3a。
实际上，折旧负向影响股权价值的其中一个渠道是通过利润水平。如前文所述，有的文献认为这是因为高折旧降低了企业的投资效率，但此观点值得商榷，如刘行等(2019)就提出加速折旧使企业更加有效配置资本的不同看法。尽管现有文献对高折旧是否负向影响投资效率有不同的观点，本文认为较高的折旧率至少在会计层面降低了企业的利润水平(肖彦，2007)，从而降低了股权的估值。
在表4列(2)的基础上，我们使用列(3)和列(4)的回归进行了标准的中介效应检验。列(3)显示，的回归系数是-0.6696，在1%水平上显著，负向影响企业利润。列(4)是将放入与的基准方程，的系数是7.6520，显著正向影响股权价值，而的系数则从列(2)的-20.0328下降至-14.9159；
检验系数为负，在1%水平上显著。这表明，的中介效应，即较高折旧率通过降低利润水平，从而降低股权价值的渠道是存在的，该中介效应占总效应的比例为25.55%。
表4 资产折旧与股权价值关系以及利润水平中介效应
表5 股权价值与滞后资产折旧的关系
进一步的，我们分析资产折旧对股权价值影响的持续性。表5列(1)和列(2)分别展示了股权价值对滞后一期和二期资产折旧的回归。的回归系数分别是-8.8433和-4.7227，在1%和5%水平上显著。这表明折旧不但负向影响当期的股权价值，还影响未来一期和二期的股权价值，该影响具有持续性，尽管影响的程度随着时间而衰减。
为检验研究结论的稳健性，本文对除以外的连续变量做了双侧1.5%的缩尾处理，也使用企业的市值账面比，即(股票市值+总负债)/总资产，作为股权价值的代理变量，回归结果没有本质变化。
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