多维探析证券化与结构化融资
时间：2021-02-22 12:02:13 来源：雅意学习网 本文已影响 人 
编者按
2018年11月8日，中央国债登记结算有限责任公司在深圳举行“金融街十号论坛（第7期）——探析证券化与结构化融资”，来自银行、证券、信托、金融基础设施、评级、律所等机构的十余位专家深度探讨了证券化与结构化融资的市场状况、实务操作与未来发展，以及一二级市场的热点难点问题。本刊特摘编部分嘉宾精彩发言，以供读者参考。
中国建设银行住房金融与个人信贷部证券化业务资深专家常德鍵：RMBS产品发行与发展前景
近年来，我国个人住房抵押贷款资产支持证券（以下简称“RMBS”）快速发展。作为发起机构，从RMBS基础资产筛选、确定交易结构、产品报送审批到发行销售，建设银行基本参与了全流程。分享一下我对RMBS产品发行和未来发展的一些看法。
首先是RMBS市场发展情况。我国RMBS业务试点始于2005年，2008年受全球金融危机影响，试点暂停，之后于2012年重启。从2016年开始，RMBS的发行量出现爆发式增长。2018年前三季度，RMBS发行量达到3500亿元，已经超过2017年发行量的2倍，发行规模占证券化产品总发行规模的28.43%。
在美国，RMBS是仅次于国债的第二大债券品种，哪怕是经历了次贷危机，2017年发行量仍高达1.83万亿美元，在债务资本市场发行规模中占比达到25%，占市场存量的21.54%。相较而言，RMBS存量在中国债务市场占比不足1%，拥有很大的发展空间。
美国RMBS市场为什么会这么大？因为美国政府通过RMBS建立了一、二级市场联动的住房信贷金融体系，成立了三家政府支持机构：房利美、房地美、吉利美。这三家机构的共同目的就是为美国住房市场源源不断地提供稳定的资金。其中，“两房”通过收购房贷机构所发放的贷款来进行证券化，并提供担保；吉利美不参与贷款交易，只对以政府机构担保的住房贷款作为基础资产所发行的RMBS进行担保，其所担保的证券具有双层担保。
由三大政府支持机构发起或担保的RMBS合称“Agency RMBS”，因其得到政府机构的担保，均具备一定程度的政府信用支持，安全性和流动性非常好，仅次于国债；发行利率也可以与国债相媲美，因为几乎没有信用风险，只有早偿风险。Agency RMBS在美国RMBS市场份额中占到90%。在量化宽松政策中，美联储持有大量的Agency RMBS。
美国通过三大政府性机构及RMBS建立的住房金融市场，其一、二级市场互相促进、共同繁荣。二级市场的定价可以被有效反映到一级市场房贷定价中，RMBS成为连接信贷市场、货币市场、资产市场的桥梁。这也是利率市场化的重要部分。
近几年，我国商业银行的住房贷款业务规模持续增长，到2017年末达到21.86万亿元，为RMBS源源不断地提供了优质资产。商业银行有诉求把RMBS市场做大做强，通过RMBS盘活存量资产，优化信贷结构。
发行RMBS还可以起到稳定银行体系的作用，提高银行资本充足率。虽然依据现在的市场情况，商业银行基本全部自持RMBS的次级档证券，按风险权重计算还无法节约资本，但未来随着次级券在市场上出售，商业银行可以有效节约资本。
其次，介绍一下RMBS产品发行情况。目前国内发行的RMBS采用典型的分层结构，与美国有很大不同。美国RMBS采用平层结构，所有投资者以相同优先级拥有证券基础资产份额，投资者按照所持比例获得还款的现金收益。而国内RMBS分层设计，次级档为优先档提供了很好的保护，且随着优先档证券的兑付，次级档对优先档的增信比例不断增强。
从发行监管框架看，目前国内RMBS发行采取注册制，流程已经非常成熟。首先，银保监会负责对发起机构的业务资格进行审批，发起机构获得批复后，向人民银行申请有效期为两年的发行注册额度。在具体发行阶段，每单产品要向银保监会进行备案，获得备案通知后在人民银行进行发行备案后即可发行。
RMBS本身基础资产非常优质，资产安全性高且充分分散，集中度风险很低，而且随着账龄的增长，贷款风险暴露逐渐降低。无论从RMBS的分层交易结构设计还是从基础资产风险水平来看，RMBS产品的风险相对于其他的债券品种都是很低的，以后将会成为市场最主流的证券化产品。
最后，谈一下RMBS市场面临的问题和前景。2018年金融监管新规频发，总体来看，ABS尤其是RMBS都获得了一定程度的豁免，享受了政策红利。如资管新规明确RMBS是标准化的资产，对产品设计端和产品需求端都有利好。在《商业银行大额风险暴露管理办法》中，因基础资产单笔规模小，RMBS属于可以穿透但无需使用穿透方法一类，仅需按产品计量大额风险暴露。《保险资金运用管理办法》也明确了险资可投资ABS产品。
虽然有种种政策利好，RMBS市场仍面临一些问题。一是投资者的范围偏窄，以商业银行为主。随着规模的扩大，这会导致投资者单一产品集中度较高的问题。二是二级市场流动性较差，产品存在较高的流动性溢价，既不利于一级市场发行，也抑制了交易性投资者的需求。
对于流动性问题，可以通过以下方式来推动解决。
一是积极提升各类投资机构对RMBS的认购意愿，其中很重要的是保险机构和海外投资者。RMBS周期长、安全性高，与保险投资者天然匹配，目前面临的主要障碍是保险机构把RMBS归为金融产品，对收益率要求比较高。
二是积极推动RMBS估值体系建设，市场各方对RMBS定价形成统一认知。估值是解决RMBS流动性问题的核心，其中最主要的就是对于底层资产早偿情况的分析，早偿的研究对于RMBS产品估值和商业银行信贷投放的精细化管理来说，都是很有意义的，我们希望能与中立估值机构合作，共同在早偿模型、收益率曲线、RMBS指数等方面进行探索，推动RMBS二级市场体系的建立。
三是在完善估值的基础上，积极推动RMBS产品的做市机制和质押机制。像建元系列产品的主承销商已经参与到建元系列RMBS的做市和质押中，后续银行间三方回购接受RMBS作为合格质押品，未来是否可能SLF、MLF和公开市场操作中也可以把RMBS纳为合格质押标的，提升整个市场RMBS的质押氛围。
