日本国债：安全资产还是风险潜在？
时间：2021-03-08 12:00:30 来源：雅意学习网 本文已影响 人 
摘要：金融危机后全球安全资产减少，使日本国债地位相对改善，成为世界金融市场的避险工具之一。但由于日本长期政府债务净额占GDP之比居高不下，国债信用已经受到损毁，主权信用评级被下调。从日本国内资金循环特征看，日本企业转变为储蓄大户的原因不是企业的盈利增加，而是由于资产负债表的调整压力使投资意愿降低，因此，日本政府只有不断增发国债来弥补筹资主体的缺位；日本国债期限结构的短期化和日益增长的利息负担使其面临的市场利率风险加大；同时，日本中央银行购买国债规模膨胀，不断冲击财政纪律的约束，财政赤字货币化风险隐藏其中。长期来看，日本泡沫经济崩溃后，资产去泡沫化的过程也正是国债泡沫化的过程。在日本财政改革前景未见定论，企业的投资需求尚未恢复的前提下，日本国债的可持续性存在巨大风险。
关键词：安全资产；主权信用评级；国债依存度；量化宽松货币政策；资金循环；国债期限结构；投资杠杆率；国债利率风险；银行券原则；财政赤字货币化
中图分类号：F81313.6文献标志码：A文章编号：16748131（2012）06005809
2007年全球金融危机后，日本国债几度受到投资者追捧。根据日本银行的统计，2012年6月外国投资者所持日本国债比率创历史最高纪录达8.7%① 。2012年8月10日日本银行公布所持长期国债净额超过了已发行的日本银行券净额② 。但与此同时，2011年1月和8月，两家国际著名评级机构穆迪和标准普尔已先后下调了日本国债的信用评级；2012年5月22日，另一家国际著名评级机构惠誉评级公司将日本国债信用评级下调到A+③ 。
陈 虹：日本国债：安全资产还是风险潜在？日本国债究竟是安全资产还是风险潜在？已被三大信用评级机构下调了信用等级的日本国债为何在此时仍受到投资者追捧？日本国债发行的不断攀升，冲破财政纪律约束的后果又是什么？本文将对此进行探讨。
一、全球安全资产减少
近年来日本国债之所以受到投资者信任，外部原因在于全球的安全资产正在减少。所谓安全资产是指获得AAA信用评级的发达国家的主权债资产和高等级公司债资产，特别是由一国政府发行的国债，曾被市场认为是零风险资产。投资者持有国债等安全资产有两大动机，一是为保证资产的安全性即能够按时足额收回本金并取得利息，二是为享受国债等安全资产独有的“便利”性。特别是当金融危机来临或金融市场出现混乱时，投资者持有的资产安全可靠，才能确保流动性并及时满足金融监管的各项指标要求（日本银行，2012）。
例如，美国国债是具有高流动性同时被广泛用作借款担保的资产，即使金融市场出现混乱也可避免遭受巨大损失。因此，经历过金融危机的国家一般都大量持有美国国债，目的就在于在危机时期确保所持资产的流动性。发达国家金融机构为满足金融监管的要求（或银行为实现资本充足率，或保险机构为达到监管规定的偿付能力要求）也必须大量持有国债。
1.金融危机造成安全资产缩水
形成国债稀缺性的原因在于：一是新兴市场国家和产油国增加外汇储备主要投资于高流动性的发达国家的国债；二是追求资产的“绝对安全”也融入了政府部门审慎监管和机构投资者的投资理念和操作之中，为达到金融监管的标准，银行或保险公司等金融机构加速改变资产构成，转变了过去的投资方向，由向风险资产投资转为向安全资产投资；三是全球金融危机引发美国国债信用评级被下调，欧洲主权债务危机也降低了欧元区一些国家的国债评级。这些因素都使安全资产供给收缩。
主权信用评级是指对一国中央政府发行的债券或债务偿还能力与偿还意愿程度的评价，测量的是没有定期履行其财务承诺的实体或交易带来的相关风险，比如支付利息和偿还本金的风险，这些相对风险被转换为具体的评级级别，评级级别通常用字母标识符表示。
不同国际评级机构关于主权信用违约的定义内容基本一致，穆迪评级公司的定义穆迪评级公司关于主权债发行体违约率和回收率的定义是根据1983—2008年期间的违约数据做出的。 如下：（1）不能根据合同规定按时支付利息或偿还本金，延期支付利息或偿还本金；（2）以救援为目的进行债务交换发行体不能根据合同规定按时支付利息或偿还本金时，为避免出现更加严重的债务违约，向债券持有者发出申请，通过发行新证券或证券打包兑换原有债务，用以减轻债务负担。
尽管如此，在全球安全资产减少的大背景下，日本国债作为安全资产的相对地位却得到了改善，也成为金融市场的避险工具之一。图2反映的是海外投资者购买日本国债净额的变动趋势，从2005年至今买入高峰出现了三次，分别是在2007年夏季、2010年10月以后及2011年8月，与这三个时点对应的金融市场大事件分别是美国次贷危机爆发、欧债危机的深化以及美国国债评级下调。说明随着危机传染性的进一步扩散，市场对发达经济体主权债务的可持续性表示担忧，为争抢稀缺的安全资产，海外投资者不得不退而求其次，降低所持资产的安全等级这可能导致资产的短期波动性上升和高等级抵押品的短缺。 。也正是在美国和欧洲国债信用等级下降的背景下，投资者才选择日本国债资产，由此导致以上三个时点上资金流入日本国债市场。
再就美、日、德三国国债风险市场指标——国债CDS溢价信用违约互换（credit default swap）是一种金融衍生产品，标的资产为债券等债务的支付义务。CDS购买者定期给CDS出售者支付一定的费用称为“溢价（premium）”。当标的资产出现信用违约事件时，CDS 出售者补偿CDS 购买者在标的资产上的损失。国债风险溢价的含义是，当主权国家债务水平上升，市场参与者预期主权国家债务违约风险上升，于是便大量购买主权CDS进行对冲，希望从国家主权债务违约中获利。主权CDS的大量买单会扩大利差，利差上升意味着主权债务风险的上升，从而对基础债券价格造成影响，导致债券利差扩大，如果一国国家债券的融资成本上升，就会加剧该国国债的风险。 看，就在外国投资者所持日本国债比率创历史最高纪录的2012年6月，日本国债的确正处在比较稳定的变动区间，日本与德国国债风险溢价甚至出现了逆转，这意味着在这个时点上，德国国债风险甚至超过日本国债。
