景气继续提升 业绩快速增长
时间：2021-01-09 20:00:16 来源：雅意学习网 本文已影响 人 
在能源价格大幅上涨的压力下，景气度依然继续提升。预计2008年中期水泥板块净利润涨幅在55%以上。在能源价格上涨的形势下，关注成本控制和成本转嫁能力。出现的区域性机会主要包括：固定资产投资轮动如西部开发、中部崛起、东北振兴等。
水泥行业景气度持续提升
固定资产投资增速仍处于高位
2008年1-5月份，城镇固定资产累计投资额同比增长25.6%，同比下降0.3个百分点，但仍维持较高水平。从分地区数据来看，东北地区尽管维持较高的投资增长率，但增速同比下降约4.6个百分点；受冰冻、地震灾害影响，西南地区投资增速同比下降4.4个百分点；在西部开发、振兴中部等政策影响下，西北地区、华南地区投资增速呈上升势头。突发事件对区域固定资产投资影响较大：年初的雨雪冰冻灾害波及南方大部分地区和西北地区东部；汶川地震给四川、甘肃、陕西等地人民生命财产和经济社会发展造成重大损失；5-6月份南方水灾在一定程度上影响了华南、西南地区的正常生产。这些突发性事件对当期投资产生负面影响，而此后将会引起固定资产投资反弹，从而影响水泥需求。
水泥产量快速增长
1-5月，全国实现水泥产量51,173万吨，同比增长9.18%。频繁的突发性灾难事件，影响了当地水泥的短期需求和企业的正常生产，而灾后重建将水泥需求起到推动作用。据预测，震后重建将带来约1亿吨的新增水泥需求，这将推动该地区及周边水泥产量快速增长。
分区域来看，1-5月份华南、西北、华北地区重点联系水泥企业累计水泥产量增速分别为18.6%、16.4%和12.8%，涨幅据全国前列。作为需求拉动型行业，区域水泥产量受固定资产投资影响。从数据来看，水泥产量增速与固定资产投资增速、增速变动幅度，表现出较强的一致性。
水泥价格持续上涨
2008年5月份，P.O42.5级、P.O32.5级水泥价格分别达到311.29元/吨、275.40元/吨，同比上涨18.76元/吨、9.76元/吨，涨幅分别为6.41%、3.44%。前者涨幅较高的主要原因在于基础设施和重点工程建设对高标号水泥需求旺盛。从分地区水泥价格来看，东北、西南地区水泥整体价格处于全国较高水平，进入08年以来，华北、华东、西北地区水泥价格出现快速攀升。我们认为，在供求关系良好的情况下，煤炭价格的高涨将推高水泥价格。
成本压力不断增加
煤炭价格快速上涨
从我们跟踪的秦皇岛平仓价数据来看，煤炭价格呈快速上涨态势，进入5月份后，加速上涨。6月30日山西优混平仓价900元/吨，同比涨幅101%，相对与4月28日的600元/吨，涨幅为50%。煤炭成本占水泥生产总成本的40%左右，因此煤炭价格的上涨使得水泥生产成本面临较大压力。
电价调高2.5分钱
根据国家发改委文件：7月1日起全国销售电价平均每千瓦时提高2.5分钱，平均涨幅约为4.7%。按照现有企业吨水泥综合电耗100度测算，将增加吨水泥成本2.5元。
在供求关系良好、行业集中度持续提升的情况下，水泥企业具有一定程度的成本转嫁能力。而拥有余热发电、成本控制良好、区域市场控制力强的优秀企业，将在竞争中具有成本优势，同时成本转嫁能力也更强。
中期业绩预告与测算
业绩预告
在22家水泥行业上市公司中，目前已经披露中期业绩预告的仅有4家，其中预增3家，扭亏1家。根据预告，江西水泥净利润增长主要来源于投资收益，2008年一季度投资收益为1987万元，相当于07年中报净利润的173%；塔牌集团、青松建化两公司业绩的增长则主要得益于水泥销量、价格的提升；*ST双马扭亏为盈，主要得益于重组后宜宾公司生产经营恢复正常。然而，由于汶川地震影响了*ST双马的正常的生产经营活动，并使区域内水泥需求面临较大的波动，这一业绩预告面临的不确定性大大增加。
由于预告样本数据较少，且考虑到水泥产品的区域性，我们认为样本业绩变化幅度并不具有代表性；但影响业绩变化的因素则揭示了整个水泥行业的变化趋势。
业绩测算
投资收益是影响板块业绩的重要因素。2007年中报显示，水泥板块投资收益占利润总额的17%；以前5家投资收益金额较大的上市公司为样本，投资收益占比为61%。其中，亚泰集团投资收益金额为27,681万元，占板块总计的73%，对板块整体业绩具有较大的影响。受市场回调、日均成交额大幅回落的影响，来自东北证券业绩的投资收益面临大幅下滑风险，并将影响亚泰集团的中期业绩。
据华通数据披露，1-5月份水泥制造业实现销售收入为1606.62亿元，同比增长23.63%；利润总额为84.11亿元，同比增长65.41%。6月份以来，水泥价格保持快速上涨、震后重建对水泥需求量增加，预计水泥行业中期业绩仍将保持较高增速。在行业景气上升期，考虑到规模型企业增长的稳定性、中小企业利润基数较低，我们认为大型企业的利润增长率将会低于行业整体水平。通过对重点上市公司的跟踪以及对非重点公司的假设性测算，则预计2008年中期水泥板块净利润涨幅在55%以上（剔除投资收益下滑的影响）。考虑到亚泰集团投资收益下滑的影响，预计水泥板块净利润涨幅在40%左右。
从水泥行业的季度效应来看，由于天气适宜、工程建设速度加快等因素影响，下半年业绩一般好于上半年，毛利率和期间费用率等指标也明显好于上半年。基于这一历史数据，同时考虑到震后重建的启动，我们对水泥行业下半年业绩保持乐观。固定资产投资增速、煤炭价格、水泥行业对成本上涨的转嫁幅度将是我们关注的关键因素。
投资策略与重点公司分析
把握两个投资线索：
（1）成本控制与成本转嫁能力。由于产品的高度同质性，水泥企业的成本控制能力决定了其竞争力，在煤电价格上涨成本压力增大的形势下，使得这一影响因素具有更重要的意义。区域市场占有率的高低和企业之间的竞争合作关系，是影响企业成本转嫁能力的重要因素。
（2）固定资产投资的轮动，带来区域性投资机会。在投资由南向北、由东向西的转移中，在中部崛起、西部开发、振兴东北等政策指导下，相关区域固定资产投资热情高涨，涌现出如天津滨海新区、武汉经济圈、长株潭城市群建设等主题性投资；震后重建将使得灾区固定资产投资井喷式增长，拉动当地及周边地区水泥需求旺盛。根据以上两个线索，我们维持对海螺水泥、冀东水泥、华新水泥、赛马实业的“增持”评级，关注天山股份、青松建化。
重点公司分析
冀东水泥（000401）：未来产能的高速扩张预期：目前公司水泥产能约2500万吨，在建的募集资金项目共7条生产线，预计08年下半年后陆续投产，合计产能1500万吨，占目前总产能的60%；在山西、河北、内蒙古、辽宁等地已规划拟建的生产线水泥产能约3800万吨，届时公司在华北地区、环渤海经济圈的布局进一步完善；同时，入川规划将使公司在震后重建中受益。
享受区域建设的盛宴。（1）在天津滨海新区、曹妃甸、南堡油田等重点工程建设的拉动下，京津唐地区固定资产投资的快速增长将推动水泥需求旺盛。（2）由于石灰石资源稀缺，内蒙古地区的水泥企业利润丰厚，07年内蒙公司吨水泥净利润达到42.8元。08年1月份亿利公司1*2500t/d生产线的投产将有效提升公司08年业绩，近期在该地区新规划的3条生产线将为公司带来丰厚的收益。
风险提示：管理能力能否随产能高速扩张同步提升、煤电价格上涨增加成本压力。
华新水泥（600801）：十字战略下，区域布局稳步推进。（1）公司目前主要市场在湖北地区，武汉经济圈建设、区域产能淘汰等因素将推动区域供求关系持续良好；较高的市场占有率有助于公司产品价格的提升。（2）湖南、四川、重庆是公司未来业绩重要增长点，川渝地区的布点将使公司受益于震后重建。
产能快速扩张与产业链延伸：（1）07年投产水泥产能约480万吨，预计08年投产的水泥产能约310万吨。次新线产能释放和新线投产，将为公司08-09年的业绩增长提供保障。（2）公司向混凝土、骨料等领域的发展，以丰富产业链。目前部分项目已经开工，预计产能的全面释放将在2009年，骨料销量有望达到1000万吨。
风险提示：湖南、湖北地区竞争加剧风险、煤电价格上涨增加成本压力。
海螺水泥（600585）：成本优势决定市场话语权和业绩增长：公司的单位产品煤电消耗、成本费用控制能处于全国优秀水平，其中07年公司综合毛利率为31.2%，远高于行业平均水平。
随着08年余热发电项目的大规模投产，公司水泥成本将进一步降低。成本优势使得公司获取超额收益的同时，增强了市场话语权：今年以来公司产品的提价比较顺利。产能快速扩张，演绎大象的舞蹈。（1）目前公司水泥产能8100万吨，是国内绝对的龙头企业；借助雄厚的资金实力和优秀的管理能力，公司有能力在3-5年内再造一个海螺。（2）公司在完成了东部沿海地区的产业布局后，积极向南部、中部和西部扩张。募投项目中有7 条生产线分布在南部、中部地区；公司西部扩张规划隆重登场，规划在甘肃、四川、贵州、重庆等地新建11条生产线，以谋求区域领导地位。风险提示：东部地区水泥需求对固定资产投资增速敏感性较强、煤电价格上涨增加成本压力。
作者单位：天相投顾
