中国宏观经济亮点与隐忧
时间：2021-02-25 00:00:52 来源：雅意学习网 本文已影响 人 
政府投资和银行加杠杆,中国经济强劲反弹
2008年,面对国际金融危机加剧和国内经济增长下行压力加大的形势,中国政府果断实施了积极的财政政策和适度宽松的货币政策,先后推出了总额4万亿元人民币的经济刺激计划,出台了促进经济增长的十项措施,制定和实施了重点产业振兴计划。为顺应国家宏观调控政策,各银行及时调整策略,取消信贷规模管理,及时跟进国家拉动内需的重点建设项目。预计2009年新增信贷投放创历史记录高达9.5万亿元,增速高达近34%(见图1)。
毫无疑问,银行加杠杆成为中国实现经济复苏的最大功臣。尽管央行基础货币投放增长非常温和,2009年上半年M0仅增长7%,下半年在外汇占款激增的情况下,预计央行2009年回笼货币高达7000亿元以上,M0也仅增长13%,远低于M1、M2高达30%的增速。但中国的货币扩张几乎全靠银行的微观机制扩张来完成,货币乘数显著反弹(见图2)。
拜赐于政府投资和银行加杠杆,中国经济自2009年第一季度开始出现强劲反弹。从GDP增长率来看,中国经济在2008年第四季度明显受到国际金融危机的冲击并出现滑坡,2009年第一季度跌至6.1%的低谷,随着2008年底的一系列“保增长”经济政策作用的显现,再加上外围环境趋稳,经济增速在第二季度明显反弹,第三季度更是达到8.9%,进入第四季度以后,各方面最新数据显示这种反弹的势头有增无减。可以说,中国经济的短期V型反弹、前期“保增长”政策的全面见效,基本得到确认。
从结构上看,目前的增长形势基本延续了反弹初期的三大特点,即内需主导、投资主导、政府主导。以2009年前三季度的基本数据为例:在出口仍然负增长的情况下,内需(投资加消费)对增长的贡献率是147%。内需方面,固定投资增长速度已高达33.4%,创5年以来的最高水平,比同期社会商品零售总额增速高出18个百分点。固定资产投资内部,政府背景的基建投资占绝对主导,其增长率高达52.6%,比另外两大部分,即相对市场化的制造业投资和房地产投资,分别高出近30个和25个百分点。
8月份以后,国际组织开始纷纷大幅修正对中国经济2009年增长率的判断,并给予2010年经济增长乐观预期。高盛甚至给出2010年中国经济增长率将达到11.4%。
短期乐观情绪的产生源于增长格局正在发生变化。最明显的是,随着房屋销量大增,全国房地产投资大幅反弹,截至10月份同比增幅已从一二月份的4.9%升至23.4%,一举从前期是国内经济的主要拖累,转变为主要增长动力。一直受困于出口市场萎缩和国内产能过剩的制造业也见起色,11月份规模以上工业增加值同比增幅从一二月份的3.8%大幅升至19%,预示着制造业领域的投资也慢慢活跃起来。这些都表明,一系列刺激经济政策在迅速发挥直接效力(即政策性的基建投资)之后,间接的效力即对市场的带动作用也已经开始体现。另外,即使在受外围冲击最大、中国经济反弹的最后一个环节(出口领域),也有改善的迹象。9月份出口同比降幅从年初以来长时间的20%以上收窄至15.2%,10月份进一步缩至13.8%。按此趋势,中国经济在第四季度将进一步加速增长,至少到2010年前期,经济全面回升的趋势应不会改变。
资产已呈泡沫化,通胀预期加强
2009年11月末M2增长29.74%,M1增幅也比上月末高2.60个百分点达到34.63%。随着“剪刀差”日益扩大,说明企业经营活力持续增强,但M1增长过快可能造成资产价格和物价水平过快上涨。1949年后,每当M1增长超过20%时,随后6个月皆有高通胀相伴随。今天的CPI,会不会演绎同样的规律,笔者只能说物价肯定会上涨,但对于现行的CPI构成,笔者没有信心。
2009年1～11月企业存款增速高达36%,而全部存款增速仅为27.46%,缺口高达8～9个百分点(见图3)。同样的情况也发生在2006年末至2007年期间。2006年中国制造业开始出现了利润拐点,资金开始明显流向虚拟经济,企业一年辛苦所赚的利润,还比不上在股市、房市中炒一把。资金不进入实体经济部门,企业存款支用就明显减慢,倘若企业活动真正活跃,随着企业投资变成收入,其他部门存款应快速增加。所以笔者对统计上的投资是否真的全数进入了实体存有很大的疑问。如果大量的资金滞留于银行体系内,意味着中国的银行投放了太多的、远超实体经济需要的信贷,而这将成为资产泡沫和通货膨胀的温床。
2010年“三驾马车”的隐忧仍在
在乐观的同时,制约2010年经济增长的一些内、外部环境因素不会在短时间内完全改变,而且还可能出现新的问题,隐忧仍然存在。
首先,出口不能抱有过高的期望。美国经济企稳是存疑问的。2009年10月末美国单日内倒闭9家银行创下金融危机以来的新记录,截至11月末美国2009年共有140余家银行倒闭,暴露出宽松的货币环境未能抵消美国银行业的流动性压力,不良贷款问题仍在削弱银行业房贷能力。虽然联储投放了大量的流动性,但截至11月底,美国M1货币乘数再次下滑,M3也未有拐头转增的迹象。
美国数据好转的持续性是不稳定的,现阶段是补库存效应和短期财政补贴的结果,这个效应在2010年下半年衰竭基本上是大概率事件。基本面的隐忧将制约私人需求的恢复。金融部门靠会计规则修改将有毒资产的清理暂时延后,但越延后毒性越强,银行信贷扩张能力受到很大制约。家庭、企业部门去杠杆化并不顺利,虽然美国的家庭储蓄率在上升,但负债率并没有降。同时美欧各国普遍进入老龄化加速阶段,意味着居民消费能力将持续受压,从而令进口萎缩。更重要的是,危机前那种以美国过度消费为基础的世界贸易平衡关系已经改变,因为过度消费的基础——楼市的泡沫和银行信贷的高杠杆已经不存在。换言之,对中国来说,一场金融危机已经让这个世界过去十余年的黄金模式彻底改变。截至2008年,中国的出口已占全球份额的8.9%和美国进口的20%,上涨潜力已经不大。2010年中国出口将会面临全球性围剿。尽管由于2009年的低基数效应,2010年初外贸数据可能会好看一点,但笔者不相信中国出口能回到“重商主义”的黄金时代。
其次,消费难以挑起大梁。在这一轮经济反弹过程中,消费的增长可谓相当不错(尽管远低于投资的增长),是拉动经济的主要动力之一。从2008年下半年至今,剔除物价因素的零售额实际增长率一直在15%以上,而这个数字即使在2004～2007年这一轮经济高增长周期里,也只在10%～15%之间。但应该看到2009年零售17%的增长,其中居民消费的贡献度只占36%,而64%来自政府和企业的支出(来自中国社科院世界经济与政治研究所一项研究)。具体看居民消费本身,一次性的政策刺激起了很大的作用,包括减征汽车购置税以及“汽车下乡”、“家电下乡”、“以旧换新”等一系列政策,此外多项政策刺激楼市升温,也间接地对家居类消费起到刺激作用。例如10月份,全国家用电器和音像器材类销售增长35.4%、汽车类增长43.6%、建筑及装潢材料类增长26.2%,均远远高于社会消费品零售总额平均16.2%的水平。但在不触动深层次分配结构的前提下刺激消费,短期增加的消费只能是将未来的消费前移,刺激政策导致的消费高峰,必然连接着未来阶段的一个消费低谷。
再次,投资的变数在增加。作为这一轮中国经济反弹主要动力的投资增长,2009年下半年以来也在发生变化,在制造业投资仍然受制于出口环境不佳和国内产能过剩的同时,2009年来充当绝对主力的政府主导的基建投资,虽然增长率仍在30%以上,但到2009年第三季度似有见顶迹象。第三季度开始中央政府明显开始严格了财政支出,原本安排的两年内中央投资1.18万亿元的计划有大部分余钱没有下发(2009年还余下2000亿元,2010年还余下5885亿元)。
