[制度设计是新三板扩容的关键]新三板扩容
时间：2020-03-29 07:24:12 来源：雅意学习网 本文已影响 人 
目前，新三板市场挂牌企业仅限于中关村科技园区，极大限制了市场的规模，因此要想充分发挥新三板市场的功能，扩容势在必行。 今年年初，证监会主席尚福林将“扩大中关村试点范围、建设统一监管的全国性场外市场”，即俗称的“新三板扩容”，确定为年内证监会主要工作之首。消息一出，市场为之振奋不已。后来由于种种原因，新三板扩容方案迟迟没有上报，市场逐渐归于平静。后又几经波折，市场始终十分关注。
然而，没有规矩不成方圆，任何一个体系的建设最终能否成功均取决于其是否运行在一个完善的制度框架内，新三板市场扩容能否成功实施，以及扩容后能否成功运行亦取决于其制度设计是否合理。
建立注册制
根据中国证券业协会的相关规定，我国新三板市场对挂牌公司实行备案监管制，而不是像主板、中小板及创业板那样实行发行审核制。具体分特征和局限性，当前新三板市场挂牌机制的完善思路应当是：
首先，完善挂牌机制，尽可能挤压拟挂牌公司同主办券商之间的串谋空间。
其次，加强配套制度建设，尽快建立注册制。应仿效OTCBB市场，尽快建立真正的注册制，但是另一方面。注册制的建立会使大量企业涌入市场，市场将在短时间内迅速扩容，在相关配套政策没有建立，市场缺乏甄别能力的情况下，市场将充满风险，因此应当加强配套制度的建设，降低注册制的实施风险。
再者，重建新三板市场的IPO功能，提高其融资能力。与主板、中小板及创业板不同，新三板市场挂牌时并没有IPO的功能，只能进行存量股份挂牌，而且初始挂牌时不能融资，只有在挂牌后方能定向增资，这极大的束缚了新三板市场的融资功能，而其在融资功能上的短板，也使那些期望融资谋求发展的中小型企业对新三板市场失去了兴趣。
最后，引入科技部门深度参与，逐步将其他高新区的企业纳入新三板扩容范围。新三板的扩容方案仅由证券主管部门具体负责，因此在挂牌申报的流程中或者说新三板挂牌审批的过程中，有必要引进科技部门以加强甄别能力，只有这样，才能保证挂牌公司的质量，降低市场的风险。
降低交易门槛
新三板市场的很多交易规则限制了整个市场的规模，参与者的积极性，以及交易的活跃程度，另外做市商制度的缺失使得成交方式主要是协议成交，主办券商没有发挥维持与提高市场流动性的作用。
第一，放松投资者限制。证券业协会对参与挂牌公司股份报价转让的投资者设置了苛刻的限制条件，不允许个人投资者的参与，而且自然人股东只能买卖其持有的挂牌公司股份，不得买卖其它挂牌公司股份。这些对投资者的限制必然会使新三板市场的资金量及流动性受到极大限制。
第二，修改相关规定，鼓励股权转让，提高市场活跃度。如针对最小交易单位的限制，使得交易存在着极大的风险，因此投资者的买卖行为必须特别谨慎，大大的损害了市场的活跃程度。还有，2006年1月1日开始实施的新《公司法》中涉及的200人股东上限，使得新三板股权转让受到了极大遏制，降低了市场的活跃程度，限制了参与新三板挂牌公司的积极性。这些规定可适时进行修正，以进步活跃市场。
第三，实行委托报价与做市商制度并行的交易模式。当前新三板交易采用委托报价的方式，投资者必须委托主办券商来买卖挂牌公司的股份，其成交方式为基于指令驱动的竞价制度，投资者买卖双方通过达成成交协议，然后委托自己的主办券商以指定价格和数量与指定对手方确认成交，由于代办股权转让系统只提供信息发布并不参与撮合成交，因此买卖双方遇不到合适交易对手的情况时常发生，一定程度上致使新三板市场交易比较清淡。
这种成交方式也使得买卖价格往往具有随意性，交易价格极易波动，而且与主板、中小板及创业板不同，新三板没有涨跌板制度，股价很容易被操纵。更重要的是，交易缺乏合理定价必然隐藏巨大的投资风险，也限制了整个市场的成交积极性及成交量。
同成熟的美国的OTCBB市场相比，在交易机制上，我国的新三板市场没有实行做市商制度，市场缺乏流动性，价格发现的机制缺失，投机性强，限制了新三板市场的广度和深度，影响了整个市场的发展。
由于场外市场信息不完全，新兴产业投资不确定性大，再加上挂牌公司规模小、业务单一、存活率低，因此，比较成熟的OTC市场一般都采用做市商制度，形成双向报价：一是多个做市商之间的竞价，二是做市商与投资者之间的竞价。由于我国的主板、中小板及创业板市场均采取竞价制度，散户及中小投资者也已经适应了这种制度，因此立即采用做市商制度替代现行的委托报价制度可能会出现水土不服的结果，目前应实行现行的委托报价与做市商制度并行的交易模式，避免因相关规章制度的滞后以及信息的不对称而造成的部分做市商串谋操纵市场的风险。
统一监管权
由于新三板公司经营和投资风险大、成活率低，因此应该及时、准确地向投资者披露足够多的公司信息。具体来讲，新三板公司的信息披露内容除各类重大事项外，还应定期披露四个季报及年报，随时向投资者提示行业风险与经营风险，并将全部报告内容在证监会备案。但是目前，新三板并没有完善的信息披露制度，证券业协会对其信息披露的要求甚至不如创业板的信息披露标准严格。为此，应强化信息披露，统一监管权。
首先，建立强制性信息披露制度。创业板上市公司为强制性信息披露，而新三板挂牌公司为适度信息披露，这就从根本上决定两者信息披露的程度，强制性信息披露是带有惩罚性的，而适度信息披露仅规定一个最低披露标准，最低标准之外的其它信息属于自愿披露，即使不披露也不会受惩处。在这种情况下，挂牌公司大都会选择尽量少披露，努力不披露。
其次，强制性披露新三板公司的季报、中报和年报。创业板市场的上市公司必须定期披露自己的年报、中报和季报，而新三板挂牌公司仅需定期披露年报和中报，对于季报，仅是鼓励披露，而对于临时报告，新三板仅仅要求披露十四项内容，大大低于主板和创业板的要求。由于新三板挂牌企业均属新兴产业，大多为高科技企业，其规模较小，业务单一，在激烈的市场竞争中，很容易因为某个不当的决策无法生存下去，因此其更需要披露像季报这种更短期的报告，以接受监管机构及投资者的监督，从而控制潜在风险。
再者，强化对信息披露的监管。在信息披露的监管上，新三板挂牌公司的监管主要靠主办券商的督导，而创业板上市公司则采取交易所自律监管和证监会行政监管相结合的方式。靠主办券商的督导显然约束力上无法得到保证，挂牌公司和主办券商之间存在利益关系，而当前对主办券商的行为又缺乏制度约束，因此主办券商对挂牌公司的督导无法真正起到作用，比较而 言，虽然创业板上市公司的信息披露标准也不尽完善，很多标准过于宽泛形同虚设，但在交易所及证监会的双重监管下，其作用还是能够能到保证。
最后，统一监管权，尤其是信息披露的监管权。目前新三板市场的监管权主要属于证券业协会，证监会仅有部分监管权，而证券业协会属于行业自律机构，其属性决定了监管的力度。最重要的是，新三板扩容的最终目的在于建立和完善各个层次的市场，打通市场之间的联系(即建立转板机制)，而证监会是我国各个层次证券市场的监管机构，将监管权统一赋予证监会将有利于对整个证券市场体系的监管，特别是随着新三板挂牌企业变身非上市公众公司，新三板的监管权也应从证券业协会转给证监会。
建立转板制度
新三板作为中小企业尤其是中小型高新技术企业的重要融资平台，是构建我国多层次资本市场的重要一环，而我国今后的新三板市场挂牌公司将可能由两部分构成退市公司和高科技园区公司，前者的功能为：吸收来自主板、中小板和创业板的退市公司，为它们提供继续转让的机会；后者的功能为作为新兴产业或创业型企业的孵化器与培育所，为主板，中小板和创业板提供全新的上市资源。要实现这两个功能，就必须在主板，中小板，创业板以及三板市场之间建立正常有序的转板机制，使不同层级的市场找到与自己相匹配的公司，并使公司找到自己合适的市场。以美国为例，其资本市场体系主要包括纽约证券交易所，纳斯达克市场和OTCBB市场，大体与我国的主板、创业板和中小板相对应，这三个市场之间有着极为顺畅的转板机制，凡是满足了上一层次市场的入市标准，就可以申请升板，同时凡是已无法达到本身所在市场入市标准的企业均需立即降板。每年都有几十家企业从OTCBB市场转到纳斯达克市场、美国证券交易所和纽约证券交易所，据统计，在美国转板的企业家数远超过同期在这三个市场申请IPO上市的企业家数。
目前，证监会对新三板转板机制的态度大体有三点：暂不实施直接转板机制，而只是提供绿色通道，加快审批速度，新三板挂牌公司仍需发审委审批才能进入创业板或中小板交易；企业在新三板挂牌时间要达到一定期限；企业应达到拟转板块的相关上市标准。在当前的情况下，为了避免投机，以存量转板的方式实现转板较为合适。
首先，实施直接转板机制。否则，存量股份便无法在短时间内变现。而且，新三板对于拟挂牌公司的最大吸引力就在于转板机制，如果转板机制只是提供一个插队审核的机会，那么新三板将失去其应有的吸引力。事实上，将近半数的新三板挂牌公司均符合创业板上市条件，它们都希望在条件成熟后通过转板机制直接备案上市，而并非是通过发审的方式上市。我们建议，现阶段可以允许达到上市标准的新三板公司以存量发行的方式直接转入主板或者创业板上市。
其次，对挂牌期限进行定程度的限制。如若没有挂牌时间的限制，则会像香港的创业板那样，使大量成熟公司迅速离去，新三板市场将充斥着大量规模小、效益差的企业，成为名副其实的垃圾板。
最后，借鉴美国OTCBB市场的经验，实施简便的转板标准，制定比较低的法律，财务门槛。美国的主板、二板及三板之间转板的条件十分简便，且具有很好的操作性，从OTCBB市场转到纳斯达克市场只需满足以下任何一个条件即可向SEC提出申请：净资产达到400万美元；年税后利润超过75万美元；市值大于5000万美元，并且股东人数超过300人，每股股价高于4美元。
提高融资规模
新三板的设立主要是为了解决高新区内中小企业的融资难问题，而这些中小型高新技术企业的发展非常迅速，随着其规模的扩大，对资金的需求也与日俱增，而当前新三板公司初始挂牌时不能融资，只有在挂牌后方能定向募集资金，且定向增资程序复杂，融资规模小。为此，应完善制度设计，健全融资机制，提高融资规模。
第一，减化定向增资程序。定向增资程序涉及对挂牌公司资质的要求、增资方式及认购人、认购方案的选择、募集资金用途及进度情况等方面，并提出了对定向增资过程中违规行为的处罚原则，并且规定新三板企业进行定向增资，必须有不超过30％的股份向老股东进行配售，老股东按照其持股比例确定配售上限，即可认购不超过配售上限的整数股股份。
第二，允许公开增资募股，提高创投公司的投资积极性。新三板定向增资是向特定对象非公开发行股份的行为，挂牌公司必须事先在私下里协商确定增资对象，不能公开招股，属于私募融资性质，而且在刊登定向增资通知布告前，需要确定融资价格、融资额。融资对象，这决定了其在定向增资时不会出现超募现象。截至2011年上半年，中关村代办股份报价转让试点挂牌企业已有24家企业完成或启动了30次定向增资，融资额14，37亿元，融资规模跟主板、中小板及创业板相比，尚不及一个零头。此外，由于新三板公司的投资风险较大，加上没有建立直接转板机制，因此创投公司无法在短期内获得投资收益，投资积极性受到很大影响。虽然随着新三板扩容的临近，一些创投、PE、VC及天然人开始突击新三板。从深交所发布的通告看，很多风投和私募介入定向增资，但是与创业板市场上风投和私募扎堆的情况相比，新三板市场上的创投资金介入量明显偏少。
第三，允许个人投资者参与，扩大其投资范围，活跃市场交投。由于新三板市场对投资者及最小交易单位设置了苛刻的限制条件，这严重影响了市场的活跃程度，致使交投比较清淡，很大程度上限制了挂牌企业的融资。
探索建立退出机制
目前，挂牌公司出现下列情形之一的，终止其股份挂牌：进入破产清算程序；中国证券监督管理委员会核准其公开发行股票申请；北京市人民政府有关部门同意其终止股份挂牌申请；协会规定的其他情形，另外，同主板市场的退市标准相同，新三板对未在规定期限内披露年度报告或连续三年亏损的，也作摘牌处理。新三板现行的退市标准基本沿用主板市场的退市规定。但是，主板侧重关注过去的业绩，新三板则侧重于未来成长性。因此，对新三板挂牌公司的价值判断重点应放在企业是否仍然具有创新活力以及市场对其创新活力的认可上，而不是简单地强调财务指标这样的量化标准。
在制定退市标准时，应综合考量企业是否具有自主知识产权的核心技术、是否具有行业带动性和自主品牌、是否具有较强的盈利能力和较高的管理水平、是否具有创新发展战略和创新文化，具体指标上，可以关注其研发投入比重、专利申请的数量、科技成果转化力等，另一方面也应关注其成交价格，成交量、做市商数量等。在目前主板、中小板及创业板尚未实施严格的退市机制的情况下，率先在新三板推行严格的退市机制，有利于形成对主板、中小板、创业板上市公司的压力传导效应，能够为以上三个市场退市机制积累经验。
推荐访问:扩容 关键 制度 制度设计是新三板扩容的关键 新三板扩容至全国 新三板扩容是啥意思
