申能股份:被低估的公用事业龙头
时间：2021-02-09 00:02:49 来源：雅意学习网 本文已影响 人 
公司作为上海公用事业龙头企业，通过电力、油气、金融投资等多产业并举，实现了良好效益。在电力行业方面，公司机组性能优良，盈利能力强。此外，公司控股子公司上海石油天然气公司(40％股权)及天然气管网公司(50％股权)分别是石油天然气的上游和中游，近年来的获利贡献有效平滑了电力产业受煤价波动的业绩风险；金融投资领域，公司通过控股子公司申能资产管理公司(49％股权)参与证券一级、二级市场投资，为公司取得了良好收益。今年公司对该子公司拟进行清算，我们认为尽管清算会导致公司金融投资收益下降，但作为稳健风格的公用事业龙头，此举有助于专注主业，降低公司经营风险。
公司主营业务为电力业务，其中火电高参数机组占比绝大多数，盈利能力强；通过参股方式不断拓展产业链，完善业务结构，降低公司对煤炭波动的风险。对于石油天然气，受制于储量限制，公司两年来开采油气田吨位数量下降较多，但东海平湖二期勘探加快，有望在明年投入新的开采来源。受益于西气东送二期及进口LNG气源增加，输送天然气将会有快速增长。而盈利关键来自于价差，我们认为天然气作为清洁能源之一，受益节能减排及资源价格改革机制，天然气管网公司业绩在稳定基础上有超预期可能，也是公司将来业绩取得快速增长的催化剂之一。
电源结构优化 盈利能力强
截止2009年年底，公司可控装机容量为502万千瓦，权益装机容量为482万千瓦。燃煤机组中，30万千瓦以上机组占总比达99％以上，特别是外高桥二、三大参数机组，其技术领先、耗煤量低达到了世界领先水平。总体上看，公司电力资产盈利性能优良，行业中处于领先地位。
公司本地主要投资电厂机组利用小时数均在2700小时以上，机组利用小时数的上升部分缓解煤炭成本上升带来的经营压力。我们认为外高二、吴泾等电厂由于财务费用低，预计2010年仍将实现一定盈利，而其它电厂盈利幅度下滑较大。2010年新增机组贡献较小，我们预计今年将新增利润为0.70亿元左右，2011年新增利润1.95亿元，而业绩释放将在2011年后逐步增加。从装机规模角度而言，目前公司在建拟建及规划机组可控装机容量为440万千瓦，权益装机容量为433万千瓦，加上现有可控装机容量502万千瓦，权益装机容量482万千瓦，我们认为公司可控装机规模将在未来两年内得到快速提升，成长空间依然具备。
新油气田勘探加快进展
公司控股子公司上海石油天然气公司，一期工程1998年建设，1999年达产，一期扩建工程也于2006年建成投产。由于受制于储量限制，今年来公司所采油、汽呈自然下降趋势。2009年公司提供开采原油9.1万吨，天然气4亿立方米。我们预计公司20lO、201 1年采油采气呈10％递减。原油价格2009年均价为65美元／桶，今年前6个月均价为75美元／桶，根据我们化工研究，油价将在今明两年保持稳定；而天然气则作为国家提倡清洁能源，价格有上升趋势(今年已上调一次)，因此售价上升将对冲部分量的下降，我们预计2010、2011年石油天然气公司获利为2.5、2.2亿元。
东海平湖二期勘探加快进行之中。平湖二期勘探从2007年开始，但目前为止，形成投产能力不确定性较大，我们对二期不做具体盈利预测，但这将有可能成为公司业绩超预期的可能来源之一。
天然气管网成盈利增长新亮点
天然气管网成长空间巨大，有望成为公司盈利快速增长的稳定来源。公司作为上海天然气输送管道高压段的唯一厂商，区域优势明显。由于国家对天然气等清洁能源的扶持，用气量的需求较快增加是大概率事件，而作为输送天然气的管网公司将
抽水蓄能机组，其归属国家电网，盈利水平较稳定，而燃气机组作为调峰机组具有启动迅速、清洁方便的特点，同时上海市政府对此类机组具有补贴政策，其盈利能力也有保障。受益用电需求增长较多，我们预计盈利水平将比去年略有增长。
公司参股的核电机组，受益于2008年开始实行的核电增值税返还政策，大幅提高了秦山核电厂利润，并相应增加了分红。而随着秦山二期扩建的逐步投产，我们预计此项业务将给公司带来利润仍有较大上升空间。预计2010、2011年公司参股核电获得净利润分别为2.48、2.89亿元。
2010-2011年将是公司新增机组集中投产期，其中漕泾电厂已投入运营，临港燃气一期年内也将有两台投产。今年由于煤价上涨幅度较大同时由于新增机组利用小时数不足影响，明显受益。
公司控股50％的上海天然气管网公司负责上海市天然气的中游运输业务，其盈利模式为购买西气东输一、二线、东海气田、LNG公司及川气等气源，并销售给直供工业用户、燃气机组和同属申能集团的上海燃气集团，来赚取管输费。
供给端方面：近年来随着进口LNG气源、西气东输二线工程启动及川气运送加大，气源增加成大趋势。天然气管网公司管道所设计输送能力达120亿立方米，而2009年输送天然气33.34亿立方米，成长空间大。我们预计公司2010年输送45亿立方米，2011年达到60亿立方米。
需求端方面：根据上海市能源发展“十一五”规划，2010年全市能源消费总量要控制在1亿吨标准煤左右，天然气比重将从3％增加到7％，到2020年将上海市天然气比重将提高到15％左右，因此从需求端而言，天然气需求量也将呈快速增加。
价差方面：目前公司所获价差为0.3元／立方左右。我们对未来价差的看法是稳定并有上调的可能。原因来自于：作为清洁能源，上海市政府有鼓励用气来替代耗煤，同时公司于燃气集团也有成本分摊的合作机制，我们预计天然气管网公司2010、2011年贡献净利润为3.0、4.5亿元净利润。
投资建议
预计公司2010、2011年实现营业收入199.87、219.86亿元，实现净利润为13.88、17.16亿元。根据今日投资《在线分析师》盈利预测显示，公司2010-2012年每股收益分别为0.49、0.55和0.65元。考虑公司电力资产盈利能力优良，未来盈利点增多情形下，估值在行业中偏低。我们给予公司2.0倍PB估值，“买入”评级。
